{"id":3587,"date":"2024-05-24T19:27:27","date_gmt":"2024-05-24T22:27:27","guid":{"rendered":"https:\/\/ecolatina.com\/2024\/05\/24\/presiones-cambiarias-un-tango-que-no-pasa-de-moda\/"},"modified":"2024-05-24T19:27:27","modified_gmt":"2024-05-24T22:27:27","slug":"presiones-cambiarias-un-tango-que-no-pasa-de-moda","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/ecolatina.com\/en\/2024\/05\/24\/presiones-cambiarias-un-tango-que-no-pasa-de-moda\/","title":{"rendered":"Presiones cambiarias: un tango que no pasa de moda"},"content":{"rendered":"

La \u00faltima semana estuvo signada por el retorno de un cl\u00e1sico para la econom\u00eda argentina: las presiones cambiarias. La escalada en los d\u00f3lares alternativos elev\u00f3 la brecha cambiaria y reactiv\u00f3 marginalmente las expectativas de devaluaci\u00f3n (los futuros del d\u00f3lar se movieron al alza), en paralelo a un BCRA que moder\u00f3 su ritmo de compras en el MULC. Como aspecto positivo, la autoridad monetaria adjudic\u00f3 el remanente por USD 60 M de la Serie 3 del BOPREAL y complet\u00f3 el objetivo de colocaci\u00f3n por USD 3.000 M (USD 10.000 M entre las tres Series).<\/em><\/p>\n

Como tel\u00f3n de fondo, se encuentra el redise\u00f1o de la estrategia monetaria-financiera profundizada en las \u00faltimas semanas. \u00bfCu\u00e1l fue la chispa que incendi\u00f3 el bosque? La reducci\u00f3n sistem\u00e1tica de las tasas de inter\u00e9s y la licuaci\u00f3n de pesos increment\u00f3 el atractivo de dolarizar carteras, lo cual se vio reflejado en el despegue del d\u00f3lar blue (subi\u00f3 m\u00e1s de un 25% en s\u00f3lo 2 semanas), m\u00e1s sensible al comportamiento de inversiones minoristas. Para peor, en un escenario donde la oferta exportadora no repunta, la escalada del blue se filtr\u00f3 f\u00e1cilmente a los d\u00f3lares financieros, que no contaron con el \u201ctecho\u201d que impone el d\u00f3lar blend.<\/em><\/p>\n

M\u00e1s all\u00e1 de un posible impacto marginal en precios, la suba de la brecha cambiaria es consistente con la estrategia del Gobierno: 1) Genera mayores incentivos para que los exportadores liquiden la cosecha gruesa al elevar el TC exportador; 2) Dota de mayor atractivo a las licitaciones de BOPREAL (en caso de que se abre una nueva serie) ahora con un TC impl\u00edcito m\u00e1s competitivo; y 3) Ubica al tipo de cambio de referencia para la salida del CEPO en un nivel m\u00e1s sostenible en t\u00e9rminos reales.<\/em><\/p>\n

 <\/p>\n

La \u00faltima semana estuvo signada por el retorno de un cl\u00e1sico para la econom\u00eda argentina: las presiones cambiarias<\/strong>. La escalada en los d\u00f3lares alternativos elev\u00f3 la brecha cambiaria y reactiv\u00f3 marginalmente las expectativas de devaluaci\u00f3n (los futuros del d\u00f3lar se movieron al alza), en paralelo a un BCRA que moder\u00f3 su ritmo de compras en el MULC. Como aspecto positivo, la autoridad monetaria adjudic\u00f3 el remanente por USD 60 M de la Serie 3 del BOPREAL y complet\u00f3 el objetivo de colocaci\u00f3n por USD 3.000 M (USD 10.000 M entre las tres Series).<\/p>\n

Como tel\u00f3n de fondo, se encuentra el redise\u00f1o de la estrategia monetaria-financiera <\/strong>profundizada en las \u00faltimas semanas. Durante mayo, la autoridad monetaria aceler\u00f3 el sendero de reducci\u00f3n de tasas de pol\u00edtica monetaria, llevando adelante 2 recortes de 10 p.p. y situando la misma en 40% TNA. Asimismo, se a\u00f1adieron una serie de modificaciones (exclusi\u00f3n de LECAP en l\u00edmites de exposici\u00f3n al Tesoro, puts, <\/em>etc.) en la b\u00fasqueda por profundizar el redireccionamiento de liquidez desde Pases del BCRA hacia t\u00edtulos del Tesoro, intentando instaurar a las LECAP como el instrumento de referencia para las tasas de corto plazo.<\/p>\n

De esta forma, la autoridad monetaria logr\u00f3 una migraci\u00f3n que totaliz\u00f3 los $ 12 bn en la \u00faltima licitaci\u00f3n del Tesoro y coloc\u00f3 a los pasivos remunerados en su nivel m\u00e1s bajo desde finales de 2019 en t\u00e9rminos reales<\/strong>. Asimismo, frente a una desaceleraci\u00f3n inflacionaria mayor a la esperada, la reducci\u00f3n de tasas de inter\u00e9s del BCRA (movimientos de la TPM afectan al resto de los rendimientos) permiti\u00f3 sostener la licuaci\u00f3n de stocks <\/em>de pesos de la econom\u00eda.<\/strong><\/p>\n

No obstante, la estrategia comenz\u00f3 a sufrir ciertas rispideces o limitaciones<\/strong>. La reducci\u00f3n sistem\u00e1tica de las tasas de inter\u00e9s y la licuaci\u00f3n de pesos despert\u00f3 un apetito dolarizador<\/strong>, impulsando la brecha al alza y colocando la misma en los niveles m\u00e1s elevados desde principios de febrero. Un punto no menor es que la recurrente reducci\u00f3n de tasas resulta sostenible \u00fanicamente en el marco del CEPO cambiario.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\u00bfCu\u00e1l fue la chispa que incendi\u00f3 el bosque? <\/strong>La sucesiva reducci\u00f3n de la tasa de pol\u00edtica monetaria impact\u00f3 negativamente en los rendimientos ofrecidos por los bancos privados por los dep\u00f3sitos a plazos. Para dimensionar, la Badlar y los Plazos Fijos a 30 d\u00edas hoy pagan una TEM de 2,5% y 2,7% (vs cerca de 4% a fines de abril), respectivamente. Consecuentemente, el d\u00f3lar blue<\/strong> (m\u00e1s sensible al comportamiento de inversiones minoristas), fue el primero en despegar<\/strong> y alcanz\u00f3 as\u00ed una suba del 25% en s\u00f3lo dos semanas.<\/p>\n

En este marco, la secuencia <\/strong>de la estrategia implementada tuvo efectos colaterales \u00bfA qu\u00e9 hacemos referencia? <\/strong>La idea de reorientar las tasas hacia los rendimientos de LECAP, que hoy promedian una TEM del 4,1%, no contempl\u00f3 los tiempos que implica calzar estos instrumentos sobre dep\u00f3sitos a plazo. De hecho, si suponemos que la absorci\u00f3n v\u00eda LECAP de la \u00faltima licitaci\u00f3n obedeci\u00f3 en su totalidad a la participaci\u00f3n de las entidades financieras, estos instrumentos no alcanzan a representar ni la mitad del stock <\/em>de plazos fijos en el sistema financiero privado.<\/p>\n

Asimismo, los rendimientos (desde ya por debajo de la inflaci\u00f3n estimada) se ubican a su vez levemente por encima del crawling peg <\/em><\/strong>del 2% mensual, reduciendo sensiblemente la ganancia de hacer carry<\/em> en USD<\/strong>. Por caso, los incentivos se invirtieron<\/strong>: pr\u00e9stamos a tasas m\u00e1s reducidas podr\u00edan haber incentivado a hacerse de estos pesos y adelantar gastos en USD o dolarizar carteras.<\/p>\n

Para empeorar la situaci\u00f3n, la liquidaci\u00f3n sigue en stand-by<\/em>. <\/strong>Con una oferta exportadora que no oper\u00f3 como \u201ctecho\u201d, volc\u00e1ndose s\u00f3lo USD 291 M diarios al mercado oficial (vs USD 347 la semana previa o USD 407 a finales de abril), la escalada del d\u00f3lar blue se infiltr\u00f3 en los d\u00f3lares financieros<\/strong>: respondieron al alza en los d\u00edas posteriores, reduciendo en paralelo el canje entre el d\u00f3lar MEP y CCL, lo cual denota el origen local de la mayor demanda.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\u00bfCu\u00e1les son las consecuencias de esta escalada? <\/strong>Al igual que en otros episodios con presiones cambiarias, el despertar de los d\u00f3lares alternativos puede generar cierto impacto en precios, aunque ser\u00eda marginal. Por un lado, incrementa el d\u00f3lar exportador<\/strong> (recordar que 20% de la oferta se vuelca a los mercados financieros), lo cual podr\u00eda generar presiones al alza en productos exportables. Del mismo modo, la suba en el CCL podr\u00eda impactar en ciertos productos importados<\/strong>, dado que algunos importadores habr\u00edan optado por llevar sus operaciones por fuera del MULC. No obstante, en caso de que no escale (ya mostr\u00f3 recortes sobre el cierre de la semana), su efecto inmediato en precios ser\u00eda marginal y no implicar\u00eda una aceleraci\u00f3n de la inflaci\u00f3n, sino una mayor inercia que pondr\u00eda resistencia a la baja.<\/p>\n

Sin embargo, la suba de la brecha cambiaria es consistente con la estrategia del Gobierno<\/strong>: 1)<\/strong> Genera mayores incentivos para que los exportadores liquiden la cosecha gruesa al elevar el TC exportador; 2)<\/strong> Dota de mayor atractivo a las licitaciones de BOPREAL (en caso de que se abre una nueva serie tanto para absorber el excedente de pesos como para darle salida a utilidades y dividendos retenidos) ahora con un TC impl\u00edcito m\u00e1s competitivo; y 3)<\/strong> Ubica al tipo de cambio de referencia para la salida del CEPO en un nivel m\u00e1s sostenible en t\u00e9rminos reales.<\/p>\n

Ahora bien, la din\u00e1mica de los USD alternativos se explica \u00faltimamente m\u00e1s por flujos que por fundamentos macroecon\u00f3micos<\/strong>. Por ende, la eventual liquidaci\u00f3n de la cosecha gruesa en las pr\u00f3ximas semanas deber\u00eda elevar la oferta de USD en los mercados financieros, lo cual le pondr\u00eda un l\u00edmite a la suba de la brecha. A su vez, la vigencia de la restricci\u00f3n cruzada MULC-CCL tambi\u00e9n limita la potencial demanda.<\/p>\n

En suma, la llegada de la cosecha gruesa ser\u00e1 vital para el esquema macroecon\u00f3mico trazado<\/strong>: 1)<\/strong> Se pondr\u00e1 en juego la recuperaci\u00f3n de las Reservas Internacionales necesarias para la eventual unificaci\u00f3n cambiaria, en un contexto de aumento de demanda divisas por importaciones fruto del esquema escalonado de 25% de acceso al MULC; y 2) <\/strong>La llegada despejar\u00eda, al menos en los pr\u00f3ximos meses, los peligros de una mayor nominalidad, dado que nutrir\u00eda de una mayor oferta a los d\u00f3lares financieros (el 20% de la liquidaci\u00f3n se vuelca al CCL), lo cual contendr\u00eda la brecha cambiaria y contribuir\u00eda a despejar expectativas de devaluaci\u00f3n.<\/p>\n

El BCRA mantuvo las compras en el MULC<\/h3>\n

En la semana, el BCRA mantuvo la posici\u00f3n compradora<\/strong> y adquiri\u00f3 USD 550 M. No obstantes, el ritmo de compras de la autoridad monetaria se redujo sensiblemente, adquiriendo USD 110 M, en el marco de una oferta por debajo de la semana previa y una demanda estable. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican en terreno positivo por USD 300 M al excluirse los dep\u00f3sitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.<\/p>\n

Se despert\u00f3 la brecha cambiaria<\/h3>\n

La brecha cambiaria se mantuvo al alza<\/strong>. En n\u00fameros, el d\u00f3lar blue escal\u00f3 8,9% ($1.220), el MEP subi\u00f3 12% ($1.199) y el CCL ascendi\u00f3 +11,9% ($1.235). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerr\u00f3 la semana en 37%, 12,9p.p. por encima del viernes previo. Si bien el redise\u00f1o monetario-financiero despert\u00f3 al d\u00f3lar blue, sostenemos que la din\u00e1mica de los USD alternativos se explica tanto por una demanda por importaciones reprimida y una oferta exportadora que vuelca un gran volumen producto del esquema 80%-20%.<\/p>\n

Los futuros de d\u00f3lar al alza<\/h3>\n

Los contratos a futuro del d\u00f3lar cerraron al alza<\/strong>. La volatilidad de la brecha cambiaria dispar\u00f3 los d\u00f3lares futuros, con TCs impl\u00edcitos en los contratos con vencimiento entre mayo y julio (los m\u00e1s relevantes en cuanto al volumen) promediando subas del 0,3%, al tiempo que los contratos con vencimiento de agosto en adelante suben tambi\u00e9n 0,3%. Si bien la devaluaci\u00f3n esperada para mayo ya descuenta un crawling peg del 2%, desde junio hacia fines de a\u00f1o la variaci\u00f3n esperada promedia el 4,2% mensual (vs 3,4% la semana previa).<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

La \u00faltima semana estuvo signada por el retorno de un cl\u00e1sico para la econom\u00eda argentina: las presiones cambiarias. 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