{"id":3599,"date":"2024-06-14T21:33:22","date_gmt":"2024-06-15T00:33:22","guid":{"rendered":"https:\/\/ecolatina.com\/2024\/06\/14\/tiempo-de-realineamientos\/"},"modified":"2024-06-14T21:33:22","modified_gmt":"2024-06-15T00:33:22","slug":"tiempo-de-realineamientos","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/ecolatina.com\/en\/2024\/06\/14\/tiempo-de-realineamientos\/","title":{"rendered":"Tiempo de realineamientos"},"content":{"rendered":"

Culmina una semana donde el Gobierno logr\u00f3 marcar la agenda y dejar atr\u00e1s la turbulencia de las ruedas previas. Las buenas noticias en materia pol\u00edtico-econ\u00f3micas se precipitaron a lo largo de los d\u00edas: el BCRA anunci\u00f3 la renovaci\u00f3n del swap con China; el Senado aprob\u00f3 la Ley Bases, siendo la primera ley desde el cambio de mandato; el board del FMI concluy\u00f3 la octava revisi\u00f3n y aprob\u00f3 el desembolso por cerca de USD 800 M; y, por \u00faltimo, la inflaci\u00f3n de mayo se situ\u00f3 en el valor m\u00e1s bajo desde enero de 2022 (4,2% m\/m).<\/em><\/p>\n

En este marco, el Tesoro llev\u00f3 adelante un realineamiento de la estrategia monetaria-financiera: Finanzas adjudic\u00f3 un total de $5,4 bn concentrado en la LECAP de septiembre y dej\u00f3 desierta el resto de los instrumentos, decisi\u00f3n que tiene dos implicancias. Por un lado, estira la duration de los vencimientos de la curva de LECAPs, al tiempo que se continua con la estrategia de rotar pesos desde Pases hacia el Tesoro. Por el otro, redobla los esfuerzos por imponer a estas letras como tasa de inter\u00e9s de referencia, lo cual pondr\u00eda un freno al proceso de baja de tasas y la licuaci\u00f3n de stocks de pesos.<\/em><\/p>\n

Un factor clave para que los bancos tomen como tasa de referencia a las LECAP ser\u00e1 captar una mayor liquidez en las licitaciones primarias (reducir la oferta no adjudicada). Si bien las entidades financieras pueden optar por hacerse de estos instrumentos en el mercado secundario, s\u00f3lo las LECAP adquiridas en el mercado primario se encuentran excluidas del fraccionamiento crediticio al sector p\u00fablico. Asimismo, dada la liquidez excedente no captada por las licitaciones primarias, los rendimientos en el mercado secundario son marcadamente inferiores, lo cual reduce la tasa promedio a la que colocan su liquidez los bancos.<\/em><\/p>\n

 <\/p>\n

Culmina una semana donde el Gobierno logr\u00f3 marcar la agenda<\/strong> y dejar atr\u00e1s la turbulencia de las ruedas previas. Las buenas noticias en materia pol\u00edtico-econ\u00f3micas se precipitaron a lo largo de los d\u00edas: el BCRA anunci\u00f3 la renovaci\u00f3n del swap <\/em>con China<\/strong>; el Senado aprob\u00f3<\/strong> la Ley Bases<\/strong>, siendo la primera ley desde el cambio de mandato; el board <\/em>del FMI <\/strong>concluy\u00f3 la octava revisi\u00f3n y aprob\u00f3 el desembolso por cerca de USD 800 M; y, por \u00faltimo, la inflaci\u00f3n de mayo se situ\u00f3 en el valor m\u00e1s bajo desde enero de 2022 (4,2% m\/m).<\/p>\n

Producto de ello, la brecha cambiaria<\/strong> se redujo<\/strong>, los futuros de d\u00f3lar acompa\u00f1aron<\/strong>, los bonos soberanos<\/strong> escalaron por encima del 8% y el riesgo pa\u00eds<\/strong> se situ\u00f3 en 1381 puntos b\u00e1sicos, recortando 201 respecto al viernes previo. <\/strong>A pesar de ello, el BCRA profundiz\u00f3 la racha negativa y culmin\u00f3 la semana con ventas netas <\/strong>por USD 18 M, siendo la primera desde el cambio de mandato.<\/p>\n

En simultaneo, una novedad importante fue el realineamiento del esquema monetario-financiero<\/strong>. Con vencimientos del orden de los $5,2 billones, el Tesoro realiz\u00f3 un nuevo llamado a licitaci\u00f3n en donde ofreci\u00f3 3 LECAPs con vencimientos en julio (S12L4 – reapertura), agosto (S16G4 – reapertura) y septiembre (S13S4 – nueva). Adem\u00e1s, se volvi\u00f3 a ofrecer una tasa m\u00ednima de 4,25% TEM, pero en esta oportunidad para la letra m\u00e1s larga, marcando una diferencia respecto a los \u00faltimos llamados (la tasa m\u00ednima era ofrecida en letras con vencimientos m\u00e1s cortos).<\/p>\n

\u00bfCu\u00e1l es la novedad? <\/strong>Finanzas adjudic\u00f3 un total de $5,4 bn (s\u00f3lo 33% de lo ofertado) concentrado en la LECAP de septiembre y dej\u00f3 desierta el resto de los instrumentos, decisi\u00f3n que tiene dos implicancias. Por un lado, estira la duration<\/em><\/strong> de los vencimientos de la curva de LECAPs, al tiempo que se continua con la estrategia de rotar pesos desde Pases hacia el Tesoro. Por el otro, redobla los esfuerzos por imponer a estas letras como tasa de inter\u00e9s de referencia, las cuales se ubican por encima de la ofrecida por los Pases (3,3% TEM).<\/p>\n

En este marco, de conseguir el objetivo de posicionar a las LECAP como nueva tasa de referencia, se pondr\u00eda un freno al proceso de baja de tasas<\/strong> y la licuaci\u00f3n de stocks <\/em>de pesos<\/strong>. Cabe recordar que, en los primeros meses la tasa de inter\u00e9s se ubic\u00f3 sistem\u00e1ticamente en terreno negativo, incluso sostenida a trav\u00e9s de nuevas bajas en el marco de una desaceleraci\u00f3n inflacionaria mayor a la esperada.<\/p>\n

De hecho, la acelerada y sostenida baja de tasas tuvo como efecto un abaratamiento de los pr\u00e9stamos y una suba de los cr\u00e9ditos en pesos<\/strong>, contracara de un aumento de la demanda de dinero del sector privado (elemento positivo para el peso). Detr\u00e1s de ello, la compresi\u00f3n del carry <\/em>en USD<\/strong> que introdujo la baja de tasas invirti\u00f3 los incentivos<\/strong> de los exportadores, que habr\u00edan optado por pasar de financiarse en USD a hacerlo en pesos.<\/p>\n

Como consecuencia, el menor aporte de cr\u00e9ditos en USD redujo un canal de oferta divisas en el MULC<\/strong>: los pr\u00e9stamos bancarios en moneda dura alcanzaron niveles no vistos desde 2018 y llegaron a explicar un tercio de las compras del BCRA en marzo y abril. Para cubrir este crecimiento de los cr\u00e9ditos, las entidades financieras redujeron marginalmente la posici\u00f3n de encajes en el BCRA (reduce las Reservas Brutas, pero no las Netas).<\/p>\n

Ahora bien, la reciente merma de los pr\u00e9stamos en USD tuvo sus implicancias en el mercado cambiario, donde se redujo notablemente la oferta de divisas y, por ende, las compras del BCRA.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Volviendo a los cambios introducidos en la estrategia monetaria-financiera, surgen una serie de interrogantes en el dise\u00f1o de la estrategia trazada: 1)<\/strong> Los bancos a\u00fan no alinearon su estructura de tasas con la tasa ofrecida por las LECAP, un paso clave para elevar los rendimientos ofrecidos a inversores privados; y 2) <\/strong>A futuro, para percibir una tasa de inter\u00e9s real positiva ex ante,<\/em> la inflaci\u00f3n deber\u00e1 tender a moderarse en el marco de una instrumentaci\u00f3n de un nuevo ajuste tarifario.<\/p>\n

Respecto al primer punto, un factor clave para que los bancos tomen como tasa de referencia a las LECAP ser\u00e1 captar una mayor liquidez en las licitaciones primarias <\/strong>(reducir la oferta no adjudicada). Si bien las entidades financieras pueden optar por hacerse de estos instrumentos en el mercado secundario, s\u00f3lo las LECAP adquiridas en el mercado primario se encuentran excluidas del fraccionamiento crediticio al sector p\u00fablico. Asimismo, dada la liquidez excedente no captada por las licitaciones primarias, los rendimientos en el mercado secundario son marcadamente inferiores, lo cual reduce la tasa promedio a la que colocan su liquidez los bancos.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Justamente, esto trae a colaci\u00f3n los riesgos de la estrategia monetaria-financiera<\/strong>. \u00bfA qu\u00e9 nos referimos con esto? La rotaci\u00f3n de pesos desde Pases hacia t\u00edtulos del Tesoro implica que las entidades financieras cambien \u201criesgo del BCRA\u201d por \u201criesgo del Tesoro\u201d, tornando indispensable la consolidaci\u00f3n fiscal para evitar riesgos de incumplimiento que deterioren el desempe\u00f1o y atractivo de estos instrumentos.<\/p>\n

Adem\u00e1s, las letras cotizan en el mercado secundario, por lo que cualquier \u201cruido\u201d que afecte en su cotizaci\u00f3n impactar\u00e1 en los balances de las entidades financieras<\/strong>, obligando en \u00faltima instancia al BCRA a intervenir en el mercado secundario para rescatar t\u00edtulos y sostener sus valores, inyectando liquidez y derivando en una reversi\u00f3n de los avances logrados en esta materia. En conclusi\u00f3n, para evitar sobresaltos ser\u00e1 crucial que la trayectoria del super\u00e1vit fiscal y la desaceleraci\u00f3n inflacionaria sean percibidas como sostenibles desde la perspectiva del mercado, evitado as\u00ed disrupciones que afecten las cotizaciones de las letras y bonos p\u00fablicos.<\/p>\n

El BCRA vende divisas en el MULC<\/h3>\n

En la semana, el BCRA culmina con ventas netas <\/strong>por USD 18 M por primera vez desde el cambio de Gesti\u00f3n. De esta forma, la autoridad monetaria profundiza la racha negativa de las \u00faltimas ruedas de la semana previa, a pesar de una mayor oferta de divisas (con feriados por delante, el agro registr\u00f3 un aumento notorio de la liquidaci\u00f3n) y una demanda que m\u00e1s que compens\u00f3 esta suba. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) siguen en terreno positivo por USD 120 M al excluirse los dep\u00f3sitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL. Asimismo, se espera que en los pr\u00f3ximos d\u00edas se materialice el desembolso del FMI pr\u00f3ximo a los USD 800 M.<\/p>\n

La brecha cambiaria se estabiliza<\/h3>\n

La brecha cambiaria se estabiliz\u00f3 por debajo de la semana previa. <\/strong>En n\u00fameros, el d\u00f3lar blue anot\u00f3 una suba de 1,2% ($1.280), el MEP descendi\u00f3 -4% ($1.235) y el CCL bajo -3,4% ($1.267). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerr\u00f3 la semana en 40%, 3,5p.p. por debajo del viernes previo. Al igual que las \u00faltimas semanas, sostenemos que la evoluci\u00f3n de los USD alternativos se explica por la din\u00e1mica reciente de los flujos en d\u00f3lares: una mayor liquidaci\u00f3n de exportaciones aument\u00f3 la oferta tanto en el mercado oficial como en el financiero.<\/p>\n

Relativa estabilidad en los futuros de d\u00f3lar<\/h3>\n

Los contratos a futuro del d\u00f3lar cerraron a la baja en la semana<\/strong>. Puntualmente, los TC impl\u00edcitos en los contratos con vencimiento entre junio y agosto (los m\u00e1s relevantes en cuanto al volumen) promediaron bajas del 0,6%, al tiempo que los contratos con vencimiento de septiembre en adelante descendieron 0,1%. A pesar de la baja registrada, desde junio hacia fines de a\u00f1o la variaci\u00f3n esperada promedia el 4,4% mensual.<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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