{"id":3627,"date":"2024-07-26T18:38:28","date_gmt":"2024-07-26T21:38:28","guid":{"rendered":"https:\/\/ecolatina.com\/2024\/07\/26\/interpretando-las-senales\/"},"modified":"2024-07-26T18:38:28","modified_gmt":"2024-07-26T21:38:28","slug":"interpretando-las-senales","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/ecolatina.com\/en\/2024\/07\/26\/interpretando-las-senales\/","title":{"rendered":"Interpretando las se\u00f1ales"},"content":{"rendered":"

En la \u00faltima semana del mes, el BCRA dio mayores precisiones acerca de la estrategia monetaria. En esta segunda etapa, la autoridad monetaria estableci\u00f3 como nuevo par\u00e1metro un techo a la Base Monetaria (BM) equivalente al monto de la Base Monetaria Amplia a fines de abril ($47,7 bn o 9,1% del PIB), equivalente en t\u00e9rminos reales a la BM en agosto del 2019, previo a los controles cambiarios. Dado que hoy la BM es alrededor de $21,4 bn, el BCRA estima que ir\u00e1 creciendo paulatinamente producto de una recuperaci\u00f3n en la demanda de dinero en los pr\u00f3ximos meses, aunque no queda del todo claro si el techo pautado es en t\u00e9rminos reales o nominales. Si bien la autoridad aclar\u00f3 que las \u00faltimas medidas le permitieron ganar \u201cgrados de libertad\u201d, aparecen algunas inconsistencias.<\/em><\/p>\n

M\u00e1s all\u00e1 de la conveniencia del redise\u00f1o en la estrategia monetaria, los ojos del mercado parecen estar puestos sobre el horizonte del CEPO cambiario. Frente a este escenario, el BCRA flexibiliz\u00f3 ciertas restricciones cambiarias en un intento por dar una se\u00f1al concreta al mercado en materia del desarme del CEPO. En concreto, la autoridad monetaria decidi\u00f3 acortar los plazos de pago de las importaciones v\u00eda MULC, subir el monto que los exportadores de servicios no est\u00e1n obligados a liquidar y permitir que las personas que hab\u00edan recibido alguna ayuda estatal o que se benefician con subsidios puedan realizar operaciones v\u00eda MEP o CCL. Dado que estas medidas apuntar\u00edan a reducir la demanda del CCL incentiv\u00e1ndola a volver al MULC, dar\u00eda la impresi\u00f3n de que el Gobierno estar\u00eda priorizando la reducci\u00f3n de la brecha a costas de una menor acumulaci\u00f3n de Reservas.<\/em><\/p>\n

Justamente, estas dudas emergen en un panorama que luce poco alentador para el MULC hacia adelante y con ello la acumulaci\u00f3n de Reservas. Por un lado, el pago de importaciones tornar\u00e1 una din\u00e1mica m\u00e1s creciente con el nuevo dise\u00f1o. Por otro lado, una vez superada la temporada alta de la liquidaci\u00f3n, se abre el interrogante en torno a qu\u00e9 tan sostenible es el esquema actual sin el agro aportando USD para recomponer reservas y contener la brecha.<\/em><\/p>\n

 <\/p>\n

En la \u00faltima semana del mes, el Gobierno continu\u00f3 dando mayores detalles en torno a la reconfiguraci\u00f3n de la estrategia cambiaria-monetaria<\/strong>. En este sentido, durante el lunes el Banco Central y el Tesoro dieron un paso importante en la \u201csegunda etapa\u201d del plan econ\u00f3mico: debutaron las LEFI y absorbieron la totalidad de los Pases, poniendo fin a los pasivos remunerados<\/strong>. En este marco, s\u00f3lo quedar\u00eda por resolver un remanente de puts<\/em> apenas superior a los $3 bn.<\/p>\n

En la misma semana del lanzamiento de las LEFI, Finanzas enfrent\u00f3 una nueva licitaci\u00f3n y logr\u00f3 sostener un rollover positivo<\/strong>. Con vencimientos que ascend\u00edan a $3,7 billones, el Tesoro adjudic\u00f3 $4,4 billones en su \u00faltima licitaci\u00f3n. A su interior, el 84% fue captado v\u00eda LECAP (Letras Capitalizables a tasa fija), mientras que apenas el 8% se destin\u00f3 a instrumentos indexados a la inflaci\u00f3n (CER) y el 7% remanente a bonos ajustables por el tipo de cambio oficial (dollar linked). De esta forma, sigue predominando la preferencia por instrumentos a tasa fija, invirtiendo la din\u00e1mica sostenida durante 2023, y destacando el movimiento paulatino de Finanzas por extender la duration<\/em> de los instrumentos adjudicados.<\/p>\n

Por otro lado, el BCRA dio mayores precisiones acerca de la estrategia monetaria<\/strong>. En esta segunda etapa, la autoridad monetaria estableci\u00f3 como nuevo par\u00e1metro un techo a la Base Monetaria (BM) equivalente al monto de la Base Monetaria Amplia a fines de abril ($47,7 bn o 9,1% del PIB), equivalente en t\u00e9rminos reales a la BM en agosto del 2019, previo a los controles cambiarios. Dado que hoy la BM es alrededor de $21,4 bn, el BCRA estima que ir\u00e1 creciendo paulatinamente producto de una recuperaci\u00f3n en la demanda de dinero en los pr\u00f3ximos meses, aunque no queda del todo claro si el techo pautado es en t\u00e9rminos reales o nominales.<\/p>\n

Si bien la autoridad aclar\u00f3 que las \u00faltimas medidas le permitieron ganar \u201cgrados de libertad\u201d, aparecen algunas inconsistencias<\/strong>: a)<\/strong> fijar la BM no necesariamente implica fijar la cantidad de dinero, dado que los agregados monetarios (M2 o M3, que incluyen los dep\u00f3sitos) son m\u00e1s amplios; y b)<\/strong> no es posible fijar simult\u00e1neamente la cantidad de dinero y la tasa de inter\u00e9s, una de las dos debe determinarse end\u00f3genamente. Ahora bien, m\u00e1s all\u00e1 de la conveniencia del redise\u00f1o en la estrategia monetaria, los ojos del mercado parecen estar puestos sobre el horizonte del CEPO cambiario.<\/strong><\/p>\n

Frente a este escenario, el BCRA flexibiliz\u00f3 ciertas restricciones cambiarias<\/strong> en un intento por dar una se\u00f1al concreta al mercado en materia del desarme del CEPO. En concreto, la autoridad monetaria decidi\u00f3 acortar los plazos de pago de las importaciones v\u00eda MULC, subir el monto que los exportadores de servicios no est\u00e1n obligados a liquidar y permitir que las personas que hab\u00edan recibido alguna ayuda estatal o que se benefician con subsidios puedan realizar operaciones v\u00eda MEP o CCL. En cuanto a la primera medida (la m\u00e1s relevante en cuanto impacto), el esquema que manten\u00eda un pago escalonado en cuatro cuotas mensuales del 25%, pasar\u00e1 desde agosto a dos cuotas mensuales del 50% a 30 y 60 d\u00edas.<\/p>\n

De esta manera, las autoridades no s\u00f3lo buscan facilitar el acceso a importaciones para la reactivaci\u00f3n econ\u00f3mica, sino tambi\u00e9n reducir el traslado a precios del mayor costo por la calendarizaci\u00f3n de los pagos y la concertaci\u00f3n de operaciones v\u00eda CCL (seg\u00fan el BCRA, cerca de un tercio de las importaciones se pagaron v\u00eda CCL). Como consecuencia, desde septiembre probablemente se evidencie una mayor demanda de USD en el MULC dado el solapamiento de los pagos escalonados.<\/p>\n

En este marco, la brecha cambiaria se estabiliz\u00f3 por debajo del 50%, pero el Riesgo Pa\u00eds continua firme por encima de los 1.500 puntos b\u00e1sicos \u00bfA qu\u00e9 se debe esto? <\/strong>Dado que estas medidas apuntar\u00edan a reducir la demanda del CCL incentiv\u00e1ndola a volver al MULC, dar\u00eda la impresi\u00f3n de que el Gobierno estar\u00eda priorizando la reducci\u00f3n de la brecha a costas de una menor acumulaci\u00f3n de Reservas<\/strong>, en l\u00ednea con la decisi\u00f3n previa de vender USD en los mercados financieros.<\/p>\n

Claramente, la intervenci\u00f3n en la brecha cambiaria a costas de las Reservas ser\u00eda una pr\u00e1ctica consistente siempre y cuando se implemente en la b\u00fasqueda de \u201cganar tiempo\u201d para hacer las correcciones macroecon\u00f3micas necesarias a tiempo. Dado que no est\u00e1 del todo claro si el Gobierno pretende contener la brecha temporalmente o si aspira a un escenario m\u00e1s optimista de convergencia de las variables nominales, el mercado parecer\u00eda haber adoptado una postura wait and see<\/em> antes de sacar sus conclusiones.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Justamente, la incertidumbre sigue gravitando sobre un panorama en el MULC que luce poco alentador<\/strong> y, por consiguiente, tornando m\u00e1s desafiante la acumulaci\u00f3n de Reservas. Por un lado, la demanda de divisas por el pago de importaciones ser\u00e1 ahora mayor fruto del propio dise\u00f1o del esquema y su flexibilizaci\u00f3n. Asimismo, una recuperaci\u00f3n de la actividad podr\u00eda apuntalar mayores compras externas, las cuales incluso podr\u00edan ser abaratadas si la eventual baja del Impuesto PAIS no es acompa\u00f1ada con una nivelaci\u00f3n del TC mayorista para compensar el efecto sobre transables.<\/p>\n

Por otro lado, una vez superada la temporada alta de la liquidaci\u00f3n, se abre el interrogante en torno a qu\u00e9 tan sostenible es el esquema actual sin el agro <\/strong>aportando USD para recomponer reservas y contener la brecha. La reducci\u00f3n sistem\u00e1tica de tasas de inter\u00e9s descart\u00f3 la opci\u00f3n de acelerar el ritmo del crawling peg del 2% y, a su vez, gener\u00f3 m\u00e1s atractivos para financiarse en pesos y postergar la liquidaci\u00f3n. Simult\u00e1neamente, el propio d\u00f3lar blend<\/em> afecta a la cantidad de divisas que podr\u00eda adquirir la autoridad monetaria bajo condiciones normales e introducir modificaciones conlleva riesgos que no aseguran un influyo mayor de divisas.<\/p>\n

El BCRA vende divisas en el MULC<\/h3>\n

En la semana, el BCRA culmina con ventas netas <\/strong>por USD 48 M, rompiendo una racha de tres semanas de compras, y totalizando compras netas por USD 141 M en lo que va del mes. Detr\u00e1s de ello, una oferta por debajo de la semana previa y una demanda levemente por encima inclin\u00f3 a la autoridad monetaria a desprenderse de divisas. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican en – USD 4.100 M al excluirse los dep\u00f3sitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.<\/p>\n

Se estabiliza la brecha cambiaria<\/h3>\n

La brecha cambiaria se redujo a ra\u00edz de los \u00faltimos anuncios. <\/strong>En n\u00fameros, el d\u00f3lar blue baj\u00f3 0,7% ($1.435), el MEP cay\u00f3 0,5% ($1.317) y el CCL se contrajo 0,8% ($1.318). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerr\u00f3 la semana en 46%, 1,2p.p. por debajo del viernes previo. De esta forma, la evoluci\u00f3n de los USD alternativos se encuentra fuertemente influenciada por la nueva regla de intervenci\u00f3n cambiaria.<\/p>\n

Relativa estabilidad en los futuros de d\u00f3lar<\/h3>\n

Los contratos a futuro del d\u00f3lar cierran la semana levemente al alza<\/strong>. Puntualmente, los TC impl\u00edcitos en los contratos con vencimiento entre julio y septiembre (los m\u00e1s relevantes en cuanto al volumen) promediaron bajas de 0,4%, mientras que los contratos con vencimiento de octubre en adelante ca\u00eddas 0,1%. De esta forma, desde julio hacia fines de a\u00f1o la variaci\u00f3n esperada promedia el 4,2% mensual.<\/p>\n

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En la \u00faltima semana del mes, el BCRA dio mayores precisiones acerca de la estrategia monetaria. 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