{"id":4393,"date":"2025-11-07T18:22:35","date_gmt":"2025-11-07T21:22:35","guid":{"rendered":"https:\/\/ecolatina.com\/2025\/11\/07\/buscando-la-nueva-normalidad\/"},"modified":"2025-11-07T18:22:35","modified_gmt":"2025-11-07T21:22:35","slug":"buscando-la-nueva-normalidad","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/ecolatina.com\/en\/2025\/11\/07\/buscando-la-nueva-normalidad\/","title":{"rendered":"Buscando la nueva normalidad"},"content":{"rendered":"

Queda atr\u00e1s una semana corta en el plano cambiario producto del feriado bancario del jueves. Luego de avanzar 2,6% durante la primera rueda h\u00e1bil de noviembre (seguramente debido a la dolarizaci\u00f3n de ahorro minorista), el d\u00f3lar spot se estabiliz\u00f3 en torno a los $1.450 que hab\u00eda cerrado durante el viernes de la semana pasada. <\/em><\/p>\n

En la licitaci\u00f3n de la semana, Finanazas obtuvo un rollover por encima del 100% y logr\u00f3 estirar los plazos de vencimientos. Recordemos que la semana pasada, el Tesoro inyect\u00f3 $6,5 bn al mercado, que se distribuy\u00f3 en encajes y Pasivos remunerados del Central. Respecto a esto, los pesos de Bessent dejaron de estar colocados en el BCRA y se ubicar\u00edan ahora en Otros pasivos, lo que se\u00f1alar\u00eda una potencial activaci\u00f3n del swap. Con la extensi\u00f3n de plazos de vencimientos, comienza a tomar cuerpo la nueva pol\u00edtica cambiaria-monetaria, dado que a vencimientos \u201cquincenales\u201d m\u00e1s reducidos deja espacio para que la remonetizaci\u00f3n de la econom\u00eda se realice v\u00eda compra de reservas del BCRA. De todas formas, la inc\u00f3gnita sigue del lado del esquema cambiario, con un mercado priceando un d\u00f3lar por encima del techo de la banda desde enero 2026 en adelante.<\/em><\/p>\n

M\u00e1s all\u00e1 de ello, un BCRA recomponiendo Reservas ser\u00e1 una se\u00f1al positiva para el Riesgo Pa\u00eds, permitiendo eventualmente retornar a los mercados internacionales de deuda y despejar los abultados vencimientos en moneda dura. No obstante, el equilibrio de las cuentas externas (y el TC resultante), depender\u00e1 tambi\u00e9n de los flujos de divisas (reales y financieras) del sector privado, que deber\u00e1n ser los suficientes para cubrir un potencial d\u00e9ficit de Cuenta Corriente y, a su vez, permitirle acumular Reservas al BCRA. <\/em><\/p>\n

\u00a0<\/p>\n

Queda atr\u00e1s una semana corta en el plano cambiario producto del feriado bancario del jueves. Luego de avanzar 2,6% durante la primera rueda h\u00e1bil de noviembre (seguramente debido a la dolarizaci\u00f3n de ahorro minorista), el d\u00f3lar spot se estabiliz\u00f3 en torno a los $1.450<\/strong> que hab\u00eda cerrado durante el viernes de la semana pasada.<\/p>\n

En otro orden, el equipo econ\u00f3mico dio un nuevo paso en la flexibilizaci\u00f3n del apret\u00f3n monetario<\/strong>. Como ocurr\u00eda de forma habitual previo al desarme de las LEFIs, en la previa de la licitaci\u00f3n de Finanzas del mi\u00e9rcoles el BCRA redujo la tasa de inter\u00e9s en la rueda de simult\u00e1neas de 25% TNA a 22% TNA, lo que comprimi\u00f3 el rendimiento de la curva de tasa fija de la zona del 2,5% TEM el lunes al 2% TEM el mi\u00e9rcoles.<\/p>\n

En este contexto, Finanzas obtuvo un rollover superior al 100%<\/strong>. Con ofertas por $9,4 bn, el Tesoro adjudic\u00f3 $8,5 bn, lo que result\u00f3 en un refinanciamiento del 112% (vs una cobertura del 60% en la \u00faltima licitaci\u00f3n) producto del canje de deuda realizada con el BCRA previo a la subasta que redujo los vencimientos. Asimismo, logr\u00f3 estirar el plazo de vencimientos<\/strong>, pasando a un horizonte para los instrumentos de tasa fija de tan s\u00f3lo 3 meses en las licitaciones que tuvieron lugar en agosto y septiembre a 9 meses en la \u00faltima licitaci\u00f3n.<\/p>\n

Como resultado, el Tesoro retir\u00f3 pesos por el orden de los $0,9 bn<\/strong>. Recordemos que la semana pasada, entre operaciones en el mercado secundario ($1,9 bn) y la inyecci\u00f3n que signific\u00f3 un rollover por debajo del 100% ($4,6 bn), Finanzas hab\u00eda oxigenado a un mercado con falta de liquidez en pesos por $6,5 bn. En este contexto, los pesos no s\u00f3lo se redirigieron al mercado (estimamos en $0,4 bn), sino que retornaron a las cuentas del BCRA por dos v\u00edas:<\/p>\n

1)<\/strong> Cumplimentar encajes.<\/strong> Los encajes en moneda dom\u00e9stica (es decir, sin tomar en cuenta lo integrado en t\u00edtulos p\u00fablicos) de los bancos en la Cuenta Corriente del BCRA pasaron de un stock de $15,9 bn el viernes 24-oct a $17,9 bn el viernes 31-oct, es decir, un aumento de $1,9 bn;<\/p>\n

2) Pasivos remunerados<\/strong>. El reemplazo de las LEFIs por operaciones en la rueda de simult\u00e1neas trae nuevamente los famosos Pasivos remunerados del BCRA. Desde el 31-oct hasta las primeras ruedas de esta semana (4-nov \u00faltimo dato disponible), los Pasivos por esta v\u00eda crecieron aproximadamente $4,2 bn.<\/p>\n

Adem\u00e1s, los Pasivos remunerados nos ofrecen una pista de la ruta de los Pesos del Tesoro de USA<\/strong>. La intervenci\u00f3n del Tesoro norteamericano en el MULC inici\u00f3 el 9-oct, y desde entonces la inc\u00f3gnita es cu\u00e1nto<\/strong> d\u00f3lares vendi\u00f3 Bessent y qu\u00e9<\/strong> hizo con los pesos. Al ver el Estado Contable Resumido Semanal que publica el BCRA, se observa un salto en los Pasivos de Letras emitidas en moneda nacional por $2,7 bn (equivalente a USD 1.850 M) entre el 7-oct y el 23-oct.<\/p>\n

Durante dicho lapso, los bancos enfrentaban una falta de liquidez producto de la dolarizaci\u00f3n de carteras en la previa electoral y, sin embargo, el rubro \u201cOtros\u201d de los Pasivos Remunerados del BCRA crec\u00eda, lo que hac\u00eda pensar que al menos parte los pesos<\/strong> que absorb\u00eda el Tesoro norteamericano estaban siendo colocados en el BCRA.<\/p>\n

Tras la contundente victoria electoral de LLA, el Pasivo en pesos se redujo<\/strong>. En el balance semanal del 31-oct, el Pasivo de Letras se redujo $2,7 bn y como contrapartida creci\u00f3 la l\u00ednea \u201cOtros Pasivos\u201d por casi la misma cuant\u00eda en $2,9 bn (lo que equivale a USD 2.755 M). Dado que no se registr\u00f3 aumentos en un Pasivo del balance que permita la lectura de una rotaci\u00f3n de instrumentos (por ejemplo, a letras en moneda extranjera), esto se\u00f1alar\u00eda que potencialmente se podr\u00eda haber activado un tramo del Swap con el Tesoro de USA.<\/p>\n

Justamente, los Pasivos remunerados cayeron $3,6 bn el 31-oct. <\/strong>A pesar de que ese mismo d\u00eda el Tesoro liquidaba $4,6 bn, los Pasivos remunerados pasaron de un stock cercano a los $3.700 MM a $87 MM. A finales de septiembre (en ausencia del Tesoro de USA), los Pasivos remunerados cayeron $2,7 bn, de los cuales $1,7 bn estimamos correspondieron a un rollover por encima del 100% que obtuvo Finanzas en aquel entonces. Por lo tanto, si asumimos el mismo comportamiento estacional por parte de los bancos a finales de mes, podr\u00edamos decir que la baja de $3,6 bn de Pasivos remunerados del 31-oct correspondi\u00f3 en $0,9 bn a bancos privados y a $2,7 bn al Tesoro norteamericano. Es decir, misma magnitud en la que se redujo el rubro Pasivos de Letras en pesos.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Volviendo a la licitaci\u00f3n, el resultado fue positivo para un programa en pesos tensionados<\/strong>. Fruto de los \u00faltimos movimientos, los dep\u00f3sitos en pesos del Tesoro en el BCRA se situaron en $5,1 bn y alcanzar\u00edan los $6,1 bn luego de la subasta. Dec\u00edamos la semana pasada que los dep\u00f3sitos se ver\u00e1n exigidos por vencimientos en moneda nacional en noviembre por $27,8 bn y otros $39,3 bn en diciembre. A esto se le adhieren los vencimientos en USD, que s\u00f3lo con el FMI durante esta semana alcanzan los USD 850 M (equivalentes a $1,2 bn).<\/p>\n

En este marco, Hacienda<\/strong> compr\u00f3 d\u00f3lares en el MULC. <\/strong>El Tesoro compr\u00f3 USD 31 M el 31-oct y habr\u00eda comprado al menos otros USD 64 M el lunes de esta semana, lo que llev\u00f3 a los dep\u00f3sitos en moneda dura al orden de los USD 156 M. Si bien faltan datos, los movimientos de las Reservas Brutas y el volumen en el MULC permiten inferir que Hacienda no habr\u00eda realizados compras por la magnitud necesaria para afrontar los vencimientos con el Fondo. En este sentido, lo m\u00e1s seguro es que vuelva a comprar directamente los d\u00f3lares al BCRA, como los USD 123 M que adquiri\u00f3 a mediados de octubre para afrontar vencimientos con organismos internacionales.<\/p>\n

De esta forma, entre liquidaci\u00f3n de la subasta y vencimientos con el Fondo el neto de los movimientos dejar\u00eda los dep\u00f3sitos en Pesos en los $5 bn<\/strong>. La \u00faltima vez que el programa financiero se encontr\u00f3 con una exigencia similar fue durante abril de este a\u00f1o, y las cuentas se robustecieron mediante la inyecci\u00f3n de pesos del BCRA al Tesoro v\u00eda\u00a0giro de Utilidades<\/strong>\u00a0por $11,7 bn y el\u00a0acuerdo con el FMI<\/strong>\u00a0por USD 14.000 M.<\/p>\n

Hay que tener en cuenta que el Tesoro cuenta con los ingresos correspondientes al sostenido super\u00e1vit fiscal y dep\u00f3sitos en bancos p\u00fablicos. Seg\u00fan el \u00faltimo dato disponible, dichos dep\u00f3sitos llegaban a $18,5 bn en agosto, por lo que estimamos habr\u00eda espacio para inyectar al menos $5 bn<\/strong>. Llegamos a este n\u00famero considerando que la cuenta es un respaldo del funcionamiento de otras \u00e1reas de la administraci\u00f3n (por lo tanto, no puede quedar en $0) y que se aplazar\u00e1 lo m\u00e1ximo posible su giro dado que en los bancos existe la posibilidad de \u201chacer tasa\u201d (la cuenta del Tesoro en el BCRA no est\u00e1 remunerada).\u00a0<\/p>\n

Con todo, vemos que<\/strong> comienza a tomar cuerpo la nueva pol\u00edtica cambiaria-monetaria<\/strong>. \u00bfA qu\u00e9 hacemos referencia? Lenta normalizaci\u00f3n de liquidez bancaria, tasa de inter\u00e9s a la baja y Tesoro extendiendo plazos de vencimientos son complementarios a una eventual hoja de ruta de recomposici\u00f3n de Reservas<\/strong>. En la medida en que los umbrales de vencimientos \u201cquincenales\u201d impliquen una menor inyecci\u00f3n de pesos (inside money stocks<\/em>, en palabras del vicepresidente del BCRA), una demanda de pesos hist\u00f3ricamente baja podr\u00eda abastecerse v\u00eda compra de d\u00f3lares <\/strong>(outside money<\/em>) sin necesidades de esterilizar dichos pesos (absorber v\u00eda bonos o letras, como los otrora LEFI, Pases, etc.).\u00a0<\/p>\n

La inc\u00f3gnita sigue del lado del esquema cambiario<\/strong>. El optimismo generalizado tras la victoria electora no despej\u00f3 el ruido econ\u00f3mico<\/strong>, sintetizado en un tipo de cambio quedando a tan s\u00f3lo el 3% del techo de la banda. En este marco, se entiende la demora en las compras del Tesoro, que estar\u00eda evitando ejercer presiones extras en la cotizaci\u00f3n que pondr\u00edan en jaque el equilibrio actual. Por ende, estas dudas se reflejan en un mercado priceando un d\u00f3lar por encima del techo de la banda desde enero del 2026 en adelante, en un escenario que tendr\u00eda al BCRA operando en el MULC para recomponer reservas.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

M\u00e1s all\u00e1 de ello, un BCRA recomponiendo Reservas ser\u00e1 una se\u00f1al positiva para el Riesgo Pa\u00eds<\/strong>, permitiendo eventualmente retornar a los mercados internacionales de deuda y despejar los abultados vencimientos en moneda dura. No obstante, el equilibrio de las cuentas externas (y el TC resultante), depender\u00e1 tambi\u00e9n de los flujos de divisas (reales y financieras) del sector privado, que deber\u00e1n ser los suficientes para cubrir un potencial d\u00e9ficit de Cuenta Corriente y, a su vez, permitirle acumular Reservas al BCRA.<\/p>\n

D\u00f3lar oficial a la baja<\/h3>\n

Tras cotizar en torno a los $1.450 en la semana, el d\u00f3lar spot comprimi\u00f3 a los $1.415 al cierre de la jornada de hoy y finaliz\u00f3 2,1% por debajo del viernes de la semana anterior. Por otro lado, las Reservas Brutas finalizaron en USD 40.260 M, registrando una baja diaria de USD 750 M durante la jornada de hoy, en lo que estimamos se debe a el pago realizado al FMI. Por su parte, las Reservas Netas, descontando los dep\u00f3sitos del Tesoro, BOPREAL y DEG habr\u00edan cerrado en USD 1.200 M (+USD 4.700 M si no se descuentan aquellos \u00edtems).<\/p>\n

La brecha cambiaria baja<\/h3>\n

Los d\u00f3lares alternativos finalizaron a la baja: el d\u00f3lar minorista cay\u00f3 1,4% ($1.456) respecto al viernes de la semana anterior, el d\u00f3lar MEP operado con AL30 baj\u00f3 1,5% ($1.453), el d\u00f3lar CCL operado con CEDEARs descendi\u00f3 1,7% ($1.64) y el blue se desliz\u00f3 -2,1% ($1.415). Frente a un tipo de cambio mayorista bajando en mayor medida, la brecha cambiaria promedio finaliz\u00f3 en la zona del 0%.<\/p>\n

Los futuros de d\u00f3lar bajan<\/h3>\n

Los contratos a futuro del d\u00f3lar acompa\u00f1aron el movimiento del spot. En detalle, los contratos de noviembre a enero bajaron 2,5%, y aquellos con vencimiento desde febrero 2026 recortaron 2,3%. Respecto a las devaluaciones impl\u00edcitas, el mercado cerr\u00f3 con una devaluaci\u00f3n del 1,6%, 4,2% y 6,8% para noviembre, diciembre y enero 2026, respectivamente.<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"","protected":false},"author":2,"featured_media":4394,"comment_status":"","ping_status":"","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"author_name":"Kevin Pagnotta","image_url":"https:\/\/eco-latina.com.ar\/wp-content\/uploads\/2025\/08\/Fondo-cambiario-2.jpg","_joinchat":[],"footnotes":""},"categories":[1],"tags":[],"class_list":["post-4393","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-sin-categoria"],"aioseo_notices":[],"yoast_head":"\nBuscando la nueva normalidad - Ecolatina<\/title>\n<meta name=\"robots\" content=\"index, follow, max-snippet:-1, max-image-preview:large, max-video-preview:-1\" \/>\n<link rel=\"canonical\" href=\"https:\/\/ecolatina.com\/en\/2025\/11\/07\/buscando-la-nueva-normalidad\/\" \/>\n<meta property=\"og:locale\" content=\"en_US\" \/>\n<meta property=\"og:type\" content=\"article\" \/>\n<meta property=\"og:title\" content=\"Buscando la nueva normalidad - 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